燧原科技过会有险资获利2000倍布局硬科技仍面临评估难题

　　21世纪经济报道记者林汉垚新手第一只股票

　　6月15日，国内AI算力芯片领域独角兽上海燧原科技股份有限公司（以下简称“燧原科技”）科创板IPO通过上市委审议，将保险资金在硬科技赛道的深度嵌入再次推至台前。

　　在燧原科技股东名单中，险资已不再只是零星参与者，而是通过直投、母基金与产业基金等多重路径，贯穿早期孵化与后期融资的多个关键阶段，并在多轮估值跃迁中同步完成布局与兑现。

　　21世纪经济报道记者梳理招股说明书发现，阳光人寿、阳光财险、工银安盛人寿、平安人寿、太平人寿、中国人寿、人保寿险、人保财险、人保健康等多家大型保险机构通过直接或间接的方式，为燧原科技发展提供耐心资本支持。

　　多家险资参与投资燧原科技

　　燧原科技招股说明书显示，险资的介入并非整齐划一，而是通过直投、母基金与产业基金等多种途径，贯穿燧原科技多个融资阶段。

　　最先进入燧原科技股东名单的保险机构是阳光保险集团旗下人身险与财产险公司。阳光人寿、阳光财险分别持有北京融汇阳光新兴产业投资管理中心（有限合伙）（下称“北京融汇”）79.504%和19.876%的股份。

　　北京融汇作为燧原科技早期机构股东，在燧原科技股改前便以3.4798万元的实缴出资额，持有燧原科技约0.94%的股份。

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　　然而，随着燧原科技在2023至2024年间密集完成D轮、D+轮、D++轮和E轮等多轮大规模融资，总股本不断急剧扩大，北京融汇的股权经历了多次稀释。

　　2025年1月是北京融汇投资燧原科技的关键转折点。

　　北京融汇在这一时间点选择了大幅减持套现，累计转让了约198.65万股，套现金额约8000万元，获利超2000倍。

　　最终发行前，北京融汇的持股从241.64万股减至42.9941万股，其持股比例降至0.1110%。

　　与阳光系险资的“激流勇退”不同，更多的保险资本选择在中后期精准介入并持续重仓。

　　2023年9月燧原科技D轮融资时，工银安盛人寿作为合伙人持有6.08%份额的上海武岳峰三期私募投资基金（有限合伙）（下称“武岳峰三期”），通过债转股和股权转让形式首次入股。

　　在2024年12月的E轮融资中，武岳峰三期继续追加投资1.85亿元，认购354.3704万股。发行前，武岳峰三期共计持有燧原科技686.5058万股，以1.7725%的持股比例位列燧原科技第十大股东。

　　同在2024年12月的E轮融资中，平安人寿通过扬州国珺股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“扬州国珺”）投资燧原科技。在扬州国珺的合伙人构成中，平安人寿出资额高达30亿元，出资比例高达97.5578%。

　　扬州国珺不仅直接参与E轮增资，还通过受让北京融汇部分股份的方式进一步扩大持股比例，最终在发行前持有1.2455%的股份。

　　最能体现保险资本“多层次、大合力”的则是和谐超越中小企业发展基金（宜兴）合伙企业（有限合伙）（下称“和谐超越”）。

　　和谐超越同样在E轮出资4300万元认缴82.3672万股。穿透其资金来源，平安人寿与中国财产再保险直接持有其份额；而和谐超越的最大合伙人国家中小企业发展基金有限公司背后，则集结了中国人寿、人保寿险、人保财险、人保健康等多家险资巨头。

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　　传统投资方法难以匹配硬科技企业

　　在险资对燧原科技的投资中，较早进入的北京融汇实缴出资3.4798万元，但在2025年1月已通过股权转让，套现近8000万元。

　　此外，6月12日获批IPO的国产DRAM存储芯片龙头长鑫科技也让背后险资获利颇丰。

　　长鑫科技融资过程中，和谐健康、国寿投资、人保资本、阳光人寿、中邮人寿、人保科创等六家险资主体合计认缴出资额为23.85亿元。

　　有机构曾按照长鑫科技未来盈利预期进行估值测算。若按照2026年归母净利润1500亿元至2000亿元、20倍市盈率计算，其潜在估值或达到3万亿元规模。

　　据统计，上述六家直接持股的险资主体在长鑫科技上市后合计持股比例为3.57%，按照3万亿元市值粗略估计，六家险资持股市值将超千亿元。

　　不过，单个项目的成功并不能简单复制为险资布局硬科技的通行答案。

　　国寿资产相关业务负责人在接受21世纪经济报道记者采访时坦言，保险资金受限于负债刚性的本质，总体风险偏好较低，业务框架上严守审慎底线；而科技创新固有的风险较高，尤其是处于生命周期早期的风险投资与创业投资，传统运用思路往往由于意愿低而较难覆盖。

　　同时，早期科创项目体量小、单体风险高，直投难度大，若投资创投基金或母基金，又将面临穿透式管理落实及偿付能力消耗等实际制约。此外，现行险资考核通常以年度为周期，会计报表的时点要求极易与科技投资的长周期、高波动特性产生冲突。

　　保险私募基金管理人北京泰康投资也向21世纪经济报道记者指出，险资布局硬科技普遍面临三大行业痛点：一是硬科技技术迭代快、技术路线存在不确定性；二是科创项目产业化周期长、落地难度大、收益兑现慢；三是一级市场估值波动大，对机构定价与风控能力要求极高。

　　面对上述错配与痛点，如何突破传统财务预测局限、在战略上建立全新的投资方法论，成为险资必须解决的课题。

　　险资探索稳健投资新范式

　　不可否认，保险资金在投资科技企业时仍受到自身风险收益偏好、长期回报与短期考核矛盾、穿透管理落实以及偿付能力消耗等实际问题的制约。

　　但与此同时，保险机构正在探索适配险资的稳健投资新范式。

　　北京泰康投资的核心策略是“深度绑定产业龙头、深耕产业链协同投资”。

　　北京泰康投资表示，通过与各赛道链主企业联合设基金、参股专项子基金、协同直投等方式，跟随龙头产业节奏布局。依托龙头的技术认知、供应链资源与整合能力，从源头规避技术误判、落地不及预期、估值失真等风险，同时锁定项目退出路径，从而提升科技投资的胜率。

　　“硬科技企业往往伴随高估值、轻资产、研发投入大、短期无盈利等特征，传统的可比公司法、折现现金流模型等模型，难以准确衡量其真实价值。”国寿资产相关业务负责人向记者表示，国寿资产从“政研、产研、投研”三个维度建立适应科技企业的评估体系。

　　上述业务负责人称，在政研层面，深入理解国家科技战略导向，找准契合国家政策导向和符合产业发展规律的赛道；在产研层面，建立针对性的产业评估体系，综合研判技术成熟度、替代性风险和创新壁垒，在项目中纳入对行业赛道、技术方向和发展阶段的评估，确保项目符合产业逻辑；在投研层面，依托专业人才梯队建设，背靠国寿体系，形成投前研判、投中决策、投后赋能的全流程评估闭环。